회귀분석 사례 (3) - 코스피/코스닥 상장기업 12개년 재무분석: 1편

안녕하세요. 오늘은 유가증권 상장기업의 과거 12개년치 재무제표를 기반으로 기업의 가치를 평가한 회귀분석 사례를 소개하고자 합니다. 주제는 '기업의 보유부동산 비율이 기업의 가치에 영향을 미치는가?' 입니다. 아래에서 데이터 수집 과정과 분석에 필요한 변수(종속/독립/통제변수)에 대한 정의를 설명하고, 2편에서 회귀분석 결과를 소개드리겠습니다.

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1. 분석대상 정의

통계 분석에 앞서, 분석할 대상(=모수)를 정의하는 일이 우선적으로 되어야 합니다.

 

저희가 분석하고자 하는 대상은 러프하게 '유가증권 상장기업' 입니다. 이에 과거 재무제표 데이터가 존재하는지 등을 고려하여 다음과 같이 분석대상을 구체적으로 정의하였습니다.

분석 대상은 다음과 같은 4가지 조건을 갖춘 800개 기업임 ① 한국거래소 유가증권시장 상장기업 中 ② IFRS 도입년도인 2011년부터 2022년까지, 총 12개년의 재무제표 보유기업을 대상으로 함 ③ 다만 자본잠식기업과 금융/보험 기업은 제외하였으며 ④ 업종의 편중이 발생하지 않도록 20개 업종에 대하여 800개 기업을 고루 선정함

 

재무제표는 FnDB Navigator에서 수집했습니다. (FnDB Navigator는 유료로, 재무제표 분석을 원하시면 유료 구독이 필요합니다.) 800개의 대상 기업에 대한 재무제표는 다음과 같은 기준으로 정의하였습니다.

대상 기업에 대해 최근 12개년치의 연도별 재무제표를 분석함 ① 과거 12년 간의 분기별 재무제표는 FnDB Navigator에서 미제공 중이며 ② 재무제표의 특성 상 분기별로는 큰 차이가 존재하지 않아 통상 연도별로 관측하므로 ③ 12년 간의 매년 말 기준의 재무제표를 입수함

 

따라서 분석건수는 총 9600건(=800개 기업*12개년 재무제표)이 되었습니다.

 

2. 업종 분포

업종별로 회귀분석 결과가 다른지 분석이 필요하여 업종변수가 반드시 필요하였습니다. 따라서 800개 기업에 다양한 업종이 고르게 분포되어 있도록 하였습니다. 

업종은 FnDB Navigator에서 제공하는 업종 분류를 준용함  - 20개 업종*40개 업체씩 고르게 800개 기업을 선정하는 것이 이상적이나  - 코스닥 건설, 코스피 운수창고/비금속광물/제조업 처럼 업체수가 적은 업종이 존재하여 → 이 경우 전체 업체를 모두 선정하고  - 코스닥 제조처럼 업체수가 많은 업종은 → 40개 업체보다 더 많이 선정함

대상 기업의 업종 분포

3. 변수 선정

주제인 '기업의 보유부동산 비율이 기업의 가치에 영향을 미치는가?' 를 분석하기 위하여, 

- 종속변수는 기업의 가치를 계량화한 지표인 'M/B비율'로 선정하였습니다.

- 독립변수는 기업의 보유부동산 비율이며,

- 통제변수는 기업의 우량한 정도를 가늠할 수 있는 기업규모, 영업현금흐름, 성장률 등의 변수를 선정하였습니다.

변수구분	변수명	필요정보	입수방법
종속변수	M/B비율	자기자본의 시장가치 (= 발생주식수*주가 = 시가총액)	매년 말 기준(2022/12/30 등)의 시가총액 입수
		총부채의 장부가치	재무상태표 - 부채
		총자산의 장부가치	재무상태표 - 자산
독립변수	보유부동산 비율	사업용부동산 ((유형자산 내 ①토지 + ②건설 중인 자산 + ③건물 및 부속 설비 + ④구축물) - (⑤감가상각누계액 + ⑥감액손실누계액 + ⑦국고보조금)	③건물 및 부속 설비, ④구축물 계정을 입수하기 용이하지 않아 → ①토지 + ②건설 중인 자산 + (건물 및 부속설비, 구축물의 상위 계정인) '설비자산' 으로 대신함 (= 유형자산 - 기타유형자산) ⑤감가상각누계액, ⑥감액손실누계액, ⑦국고보조금 계정이 존재하지 않아, '유형자산감가상각비'로 대신함
		투자용부동산 (투자자산 내 ①토지 + ②건물 + ③기타 투자부동산)	재무상태표 - 투자 부동산 (토지, 건물, 기타 투자부동산을 포함한 상위 계정)
		총자산	재무상태표 - 자산
통제변수	부채비율	부채비율	재무비율 - 부채비율
	기업규모	총자산	재무상태표 - 자산
	기업성과	ROA(당기순이익) ( = 당기순이익/자산총계(평균)*100)	재무비율 - ROA(당기순이익)
	영업현금흐름	영업현금흐름	재무비율 - 영업활동으로인한현금흐름
	연구개발광고비	연구개발비	포괄손익계산서 - 연구개발비
		광고선전비	포괄손익계산서 - 광고선전비 두개 계정 합산
	성장률	매출액증가율 (=(매출액(당기)/매출액(전기)-1)*100)	재무비율 - 매출액증가율(전년동기대비)
	산업더미	업종	FnDB Navigator 업종 입수하여 더미변수화
	연도더미	기준연도	재무제표 기준년도 입수하여 더미변수화
	현금성자산/총자산 (cash)	현금성자산	재무상태표 - 현금및현금성자산
		총자산	재무상태표 - 자산
	유동자산/유동부채 (liq)	유동자산	재무상태표 - 유동자산
		유동부채	재무상태표 - 유동부채
	토빈큐 (tobin)	시가총액	매년 말 기준의 시가총액 입수
		비유동부채	재무상태표 - 비유동부채
		재고자산	재무상태표 - 재고자산
		비유동자산	재무상태표 - 비유동자산
		재고자산	재무상태표 - 재고자산

 

4. 변수 설명

사용되는 변수의 의미와 산출되는 산식에 대한 설명은 다음과 같습니다.

 

4.1. 종속변수

종속변수란 설명하고자 하는 목적이 되는 변수를 말한다. 종속변수는 M/B비율이며, 보유부동산 비율이 M/B비율에 미치는 영향을 알아보고자 한다.

 

4.1.1. M/B비율

M/B비율이란 기업의 가치를 계량화한 지표 중 하나로, 주식시장에서 평가된 기업의 시장가치를 자산의 장부가치로 나눈 비율을 말한다. M/B비율이 1보다 큰 경우는 기업의 시장가치가 장부가치보다 높다는 것을 의미하므로 기업 가치가 과대평가되었다고 볼 수 있다. 반면 M/B비율이 1보다 작은 경우는 외부에서 평가한 기업의 시장가치가 실제 기업이 보유한 자산의 장부가치보다 작다는 것을 의미하므로 기업 가치가 과소평가되었다고 볼 수 있다.

① 자기자본의 시장가치란, 기업의 전체 주식가치의 합인 시가총액을 의미하는 것으로 발행주식수와 주가를 곱하여 산출하였다. 따라서 2011년부터 2022년까지 12년간, 매년 마지막 영업일 기준의 보통주와 우선주를 모두 포함한 시가총액을 입수하였다.

② 총부채의 장부가치란, 기업의 재무제표 상 나타난 부채총계를 의미한다. 따라서 재무상태표에서 ‘부채’ 계정과목의 값을 입수하였다.

③ 총자산의 장부가치란, 기업의 재무제표 상 나타난 자산금액을 의미한다. 따라서 재무상태표에서 ‘자산’ 계정과목의 값을 입수하였다.

 

4.2. 독립변수

독립변수란 종속변수를 설명하기 위한 변수를 말한다. 독립변수는 보유부동산 비율이며, 보유부동산 비율이 종속변수에 얼마나 영향을 미치는지 알아보고자 한다.

 

4.2.1. 보유부동산 비율

보유부동산 비율이란 기업의 총자산에서 기업이 보유한 부동산이 차지하는 비중을 의미하는 변수이다. 예를 들어, 총자산이 10억원인 기업의 보유 부동산 가치가 3억인 경우 보유부동산 비율은 0.3이 된다.

① 사업용 부동산이란, 기업이 사업을 영위하기 위해 보유하고 있는 부동산을 의미한다. 재무제표에서 사업용 부동산을 추출하기 위해서는 ‘유형자산’ 내 존재하는 하위 계정과목을 다음과 같이 연산해야 한다.

그러나 건물 및 부속설비와 구축물 계정을 입수하는 것이 불가해 두 계정의 상위 계정인 ‘설비자산’으로 대신해 계산하였다. 또한 감가상각누계액, 감액손실누계액, 국고보조금 계정도 입수할 수 없어 ‘유형자산감가상각비’로 대신하였다.

수정된 사업용부동산은 기업이 보유한 토지와 건설 중인 자산, 건물과 설비 등을 모두 합한 값에서, 기업이 보유한 건물, 설비 등과 같은 유형자산의 감가상각비를 뺀 값이라고 볼 수 있다.

 

② 투자용 부동산이란, 기업이 투자를 목적으로 보유하고 있는 부동산을 의미한다. 따라서 재무상태표 내 ‘투자 부동산’ 계정과목의 값을 입수하였다. ‘투자 부동산’은 기업이 보유한 토지, 건물, 기타 투자부동산의 합산 값이다.

 

③ 총자산이란, 기업이 보유한 자산의 합계를 의미한다. 재무상태표에서 ‘자산’ 계정과목 값을 입수하였다.

 

4.3. 통제변수

통제변수란 회귀분석에서 종속변수와 독립변수 간의 인과관계를 보다 정확하게 파악하기 위해, 독립변수와 종속변수 간의 관계에 영향을 미칠 수 있는 다른 요인들을 통제하는데 사용된다. 따라서 종속변수를 설명하기 위해 독립변수에 통제변수를 추가하여 활용한다.

 

4.3.1. 부채비율

부채비율이란 부채비율은 부채 총액을 자본 총액으로 나눈 값이다. 기업의 타인자본 의존도를 나타내는 대표적인 경영지표다. 갚아야 할 타인자본에 대해 자기자본이 어느 정도 준비돼 있는가를 나타내며, 기업의 재무건전성을 평가하는 데 사용된다.

 

4.3.2. 기업규모

기업규모란 말 그대로 기업의 크기를 가늠하기 위한 변수로, 다양한 지표를 활용하여 기업 규모를 정의할 수 있다. 예를 들어, 매출액을 활용한다면 연매출액이 70억 이상이면 대형, 20억 이상이면 중형, 20억 미만이면 소형 기업으로 판단하는 식이다. 기업 규모를 측정하는 데는 주로 기업이 보유한 자산이나 매출액을 활용하는데, 금번에는 총자산을 활용하였다.

 

4.3.3. 기업성과

기업성과를 계량화한 다양한 지표가 존재하는데, 그 중 총자산이익률을 뜻하는 ROA를 활용하였다. ROA는 당기순이익/총자산*100 산식으로 산출되는데, 이는 기업의 총자산을 활용하여 얼마나 많은 당기순이익을 창출했는가를 나타내는 지표이다.

 

4.3.4. 영업현금흐름

영업현금흐름은 영업활동으로 인한 현금흐름을 말하며, 기업의 영업활동을 통해 발생되는 현금의유입과 유출을 나타내는 지표이다. 영업현금흐름이 양수값이라는 것은 기업에서 주사업 활동을 할수록 현금이 창출된다는 뜻이다.

 

4.3.5. 연구개발광고비

연구개발광고비는 기업이 연구개발과 광고에 지출한 비용을 나타내는 지표이다. 통상 연구개발광고비는 기업의 이익에 양(+)의 영향을 미친다고 알려져있다. 이는 곧 기업의 가치에도 영향을 미칠 수 있는 요인이다. 따라서 종속변수인 기업가치를 계량화한 M/B비율을 설명하기 위한 설명변수로 연구개발광고비를 활용하였다.

 

4.3.6. 성장률

기업규모와 마찬가지로 성장률도 다양한 지표를 활용하여 산출할 수 있다. 예를 들어, 당기순이익을 기준으로 성장률을 산출한다면 전년 당기순이익 대비 올해 당기순이익이 얼마나 증가했는지를 기업의 성장률로 간주할 수 있는 것이다. 성장률은 주로 매출액, 자산, 당기순이익 등 다양한 기준으로 산출할 수 있는데, 금번에는 매출액을 활용하였다.

4.3.7. 현금성자산 보유비중

현금성자산 보유비중은 현금성자산/총자산 산식을 통해 산출되며 기업의 총자산에서 현금성자산이 차지하는 비중을 나타낸다. 기업의 총자산은 기업규모로 간주할 수 있으므로, 총자산 대비 현금성자산은 곧 기업이 규모 대비 얼만큼의 현금을 갖고 있는지, 즉 현금성 자산의 보유 규모라고 볼 수 있다. 기업의 현금성 자산 보유 규모가 기업의 성과나 가치에 영향을 미칠 수 있는 가능성이 존재하여, 이를 통제변수로 활용하였다.

 

4.3.8. 유동비율

유동비율은 유동자산/유동부채 산식을 통해 산출되며, 기업의 단기 부채에 대한 지급 능력을 나타내는 지표이다. 유동자산이란 1년 안에 현금화가 가능한 자산을 말하며, 유동부채란 1년 안에 상환해야 하는 부채를 말한다. 따라서 유동부채 대비 유동자산은 1년 안에 현금화 가능한 자산으로 1년 안에 상환해야 할 부채를 갚을 수 있는지 판단하여 기업의 재무 안정성을 계량화한 지표로 볼 수 있다. 유동비율 값이 1 이상이면 재무 안정성이 건전한 것으로 판단할 수 있고, 1 미만이면 재무 안정성이 열위한 것으로 판단할 수 있다.

 

4.3.9. 토빈큐

토빈큐란 종속변수인 M/B비율과 유사하며 주식시장에서 평가된 기업의 시장가치를 기업의 자산가치로 나눈 비율을 말한다. 기업의 시장가치는 시가총액과 부채를 합해 계산하며, 기업의 자산가치는 재고, 기계, 공장과 같은 실물자산의 구입가격이다. 토빈큐 비율이 1보다 크다는 것은 기업이 보유한 실물자산 보다 시장이 평가한 가치가 더 큰 것으로, 기업 가치가 과대평가되었다고 볼 수 있다. 반대로 토빈큐 비율이 1보다 작다는 것은 기업 가치가 과소평가되었다고 볼 수 있다.

토빈큐는 매년 마지막 영업일 기준의 보통주와 우선주를 합산한 시가총액과 재무상태표에서 ‘비유동부채’와 ‘유동부채’, ‘재고자산’, ‘비유동자산’ 계정과목 값을 입수하여 산출하였다.

 

4.3.10. 산업더미

산업더미란 업종을 영향도를 측정하기 위하여 생성한 변수이다. 코스피에는 14개 업종이 존재하고, 코스닥에는 6개 업종이 존재하여 총 20개의 업종이 존재한다. 각 업종은 범주형 값이므로 더미변수를 생성한다. 더미변수는 전체 가능한 값 20개에서 1개를 뺀 19개의 변수를 생성한다. 다음과 같은 19개의 모든 산업더미 변수 값이 0인 경우는 코스닥 IT H/W 업종임을 뜻한다.

-      ind_코스닥 제조: 코스닥 제조업에 해당하면 1, 아니면 0인 변수

-      ind_코스닥 유통: 코스닥 유통업에 해당하면 1, 아니면 0인 변수

-      …

-      ind_코스피 건설업: 코스피 건설업에 해당하면 1, 아니면 0인 변수

 

4.3.11. 연도더미

연도더미란 연도별 영향도를 측정하기 위하여 생성한 변수이다. 연도에는 2011년부터 2022년까지 12개 값이 존재하며, 각 연도는 범주형 값이므로 더미변수를 생성한다. 더미변수는 전체 가능한 값 12개에서 1개를 뺀 11개의 변수를 생성한다. 다음과 같은 11개의 모든 연도더미 변수 값이 0인 경우는 2011년임을 뜻한다.

-      yr_2012: 2012년이면 1, 아니면 0인 변수

-      yr_2013: 2013년이면 1, 아니면 0인 변수

-      …

-      yr_2022: 2022년이면 1, 아니면 0인 변수

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이어서 2편을 참고해주세요 ^_^